中新經(jīng)緯12月28日電 (張芷菡)2022年以來(lái)，美國(guó)債券市場(chǎng)波動(dòng)加劇。此前，10年美債利率單日波動(dòng)超10基點(diǎn)不常見(jiàn)，而2022年，已有超30個(gè)交易日中出現(xiàn)了10基點(diǎn)以上波幅。同時(shí)，由買(mǎi)賣(mài)價(jià)差波動(dòng)率度量的美債市場(chǎng)“深度”顯著下降。美債是股市等眾多資產(chǎn)的定價(jià)錨，其高波動(dòng)隱含哪些風(fēng)險(xiǎn)？將如何影響美國(guó)及中國(guó)資產(chǎn)？

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利率路徑預(yù)期不斷切換導(dǎo)致美債波動(dòng)率升高

盡管美債向來(lái)以安全性和可靠性著稱(chēng)，但2022年以來(lái)，美債市場(chǎng)的波動(dòng)率顯著升高，市場(chǎng)穩(wěn)定性明顯變?nèi)酢?/p>

東方金誠(chéng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，10年期美債收益率由2022年年初的1.52%波動(dòng)沖高至10月4.25%的高點(diǎn)，隨后又快速回落至12月初3.42%左右的低點(diǎn)，其中單日波幅超過(guò)10基點(diǎn)的交易日超過(guò)了30個(gè)，而歷史上看，這一頻率并不常見(jiàn)。同時(shí)，2022年以來(lái)，以ICE BofA MOVE指數(shù)衡量的美債波動(dòng)率持續(xù)走高，長(zhǎng)期處于120以上的近10年高位。

對(duì)于美債高波動(dòng)，東方金誠(chéng)研究發(fā)展部分析師白雪、李曉峰分析稱(chēng)，這主要反映2022年在美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策幾番調(diào)整的背景下，市場(chǎng)對(duì)于利率預(yù)期路徑的不確定性大幅增加。

“一方面，年初以來(lái)在地緣政治沖突的催化下，美國(guó)高通脹壓力持續(xù)加大、難見(jiàn)緩解，勞動(dòng)力市場(chǎng)持續(xù)偏緊，美聯(lián)儲(chǔ)政策激進(jìn)緊縮壓力不斷加碼；另一方面，下半年部分經(jīng)濟(jì)指標(biāo)明顯放緩、引發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期不斷強(qiáng)化，11月以來(lái)主要通脹指標(biāo)呈現(xiàn)出邊際緩解跡象、美聯(lián)儲(chǔ)釋放加息減碼信息后，市場(chǎng)又開(kāi)始定價(jià)降息預(yù)期。”白雪表示，美聯(lián)儲(chǔ)利率路徑的預(yù)期不斷切換，加之市場(chǎng)與政策博弈期間，市場(chǎng)情緒更加敏感，導(dǎo)致2022年美債收益率波動(dòng)顯著加劇。

11月以來(lái)，美債收益率又出現(xiàn)較明顯的回落。對(duì)此，光大銀行金融市場(chǎng)部分析師周茂華表示，除美聯(lián)儲(chǔ)加息接近尾聲、市場(chǎng)對(duì)美國(guó)2023年衰退的擔(dān)憂外，近期日本央行調(diào)整收益率曲線控制計(jì)劃(YCC)，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)日本債市陷入混亂的擔(dān)憂，這種恐慌情緒也外溢至全球債券市場(chǎng)，導(dǎo)致美歐債市利率有所走高。

美債市場(chǎng)“深度”下降預(yù)示美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退或難避免

另一值得注意的是，2022年以來(lái)，各期限美債的買(mǎi)賣(mài)價(jià)差明顯走闊。國(guó)金證券研報(bào)指出，過(guò)往維持在0.1基點(diǎn)左右的美債買(mǎi)賣(mài)價(jià)差已攀升至0.7基點(diǎn)；而由買(mǎi)賣(mài)價(jià)差波動(dòng)率度量的美債市場(chǎng)“深度”顯著下降，已趨近金融危機(jī)時(shí)期。

“美債各期限買(mǎi)賣(mài)價(jià)差走闊較大程度反映美債市場(chǎng)流動(dòng)性偏緊，主要是美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息、縮表，持續(xù)抽走市場(chǎng)流動(dòng)性。同時(shí)，市場(chǎng)擔(dān)憂美聯(lián)儲(chǔ)縮表與未來(lái)美債新發(fā)可能導(dǎo)致美債市場(chǎng)供給增加，市場(chǎng)交易活躍度有所下降，美債市場(chǎng)流動(dòng)性出現(xiàn)惡化。”周茂華表示。

“美債波動(dòng)、買(mǎi)賣(mài)價(jià)差走闊，流動(dòng)性下降，可能影響債券市場(chǎng)合理定價(jià)。”周茂華進(jìn)一步指出，由于美債是股市等眾多資產(chǎn)的定價(jià)錨，美債波動(dòng)或?qū)⒂绊懜黝?lèi)資產(chǎn)估值，影響美國(guó)政府、消費(fèi)者和企業(yè)的借貸成本定價(jià)，抑制實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

盡管當(dāng)前美債市場(chǎng)的買(mǎi)賣(mài)價(jià)差擴(kuò)大，但仍低于2020年初疫情暴發(fā)時(shí)美債價(jià)差的極端水平。白雪表示，短期內(nèi)美債流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)仍存，但從貨幣市場(chǎng)角度來(lái)看，目前逆回購(gòu)工具的使用規(guī)模較大，表明貨幣市場(chǎng)短期流動(dòng)性仍然較為充足，流動(dòng)性并非處于“異常缺乏”的狀態(tài)。考慮到本輪國(guó)債收益率后續(xù)可能繼續(xù)隨著政策利率而上行，交易商的資產(chǎn)負(fù)債表壓力增大，或再次出現(xiàn)騰挪空間不足的情況。隨著縮表的推進(jìn)、積累效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，未償中長(zhǎng)期美債的占比不斷抬升，長(zhǎng)期美債面臨的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)也正在上升。

此外，美債期限利差倒掛加深反映出了美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)在不斷攀升。“近期10年期與2年期利差反映出美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)已超過(guò)60%。與以往美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退前的衰退概率比較，該水平預(yù)示了此輪美國(guó)經(jīng)濟(jì)較難避免衰退。”中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明解釋稱(chēng)。

對(duì)中國(guó)資產(chǎn)有何影響？

美債利率與美聯(lián)儲(chǔ)政策意義相關(guān)，可能通過(guò)跨境資本流動(dòng)、外匯市場(chǎng)波動(dòng)、市場(chǎng)情緒等途徑影響中國(guó)等非美經(jīng)濟(jì)體資產(chǎn)。

“2022年以來(lái)，反映全球金融機(jī)構(gòu)融資緊張程度的FRA(遠(yuǎn)期利率協(xié)議)—OIS(隔夜指數(shù)互換利率)利差大幅攀升，表明美元融資成本上升，且主要發(fā)達(dá)國(guó)家的10年期國(guó)債收益率也跟隨美債收益率有較大攀升、波動(dòng)率加大，預(yù)計(jì)這一趨勢(shì)有望伴隨美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)加息而深化。盡管11月以來(lái)FRA-OIS有較大幅回落，但仍需要注意非美國(guó)家債券市場(chǎng)的流動(dòng)性壓力上升問(wèn)題，以及由此引發(fā)的連鎖反應(yīng)，類(lèi)似于英國(guó)養(yǎng)老金爆倉(cāng)、瑞信破產(chǎn)等超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)事件。”白雪指出。

不過(guò)，專(zhuān)家普遍認(rèn)為，本輪美債波動(dòng)總體而言對(duì)中國(guó)市場(chǎng)影響有限。

股市方面，明明表示，美債利率上升或通過(guò)情緒層面、流動(dòng)性層面對(duì)A股構(gòu)成一定負(fù)面影響。不過(guò)，他也指出，預(yù)計(jì)在美聯(lián)儲(chǔ)鷹派見(jiàn)頂、停止加息時(shí)點(diǎn)臨近的背景下，長(zhǎng)期美債利率或已見(jiàn)頂，中短端美債利率雖然會(huì)跟隨政策利率繼續(xù)上升，但其上行空間有限，因而對(duì)A股的負(fù)面影響也將較為有限。

“對(duì)于中國(guó)債券市場(chǎng)而言，美債利率上行導(dǎo)致的中美利差倒掛會(huì)加大資金流出風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而對(duì)央行貨幣寬松存在一定約束。但外資在國(guó)內(nèi)債市占比較低，并且未來(lái)美債利率上行動(dòng)力趨弱將推動(dòng)外資流出中國(guó)債市的壓力進(jìn)一步放緩，因而美債利率變動(dòng)對(duì)于中國(guó)國(guó)內(nèi)利率的影響或?qū)⑦M(jìn)一步減弱，中國(guó)國(guó)內(nèi)利率走勢(shì)主要還是由寬貨幣與寬信用的預(yù)期主導(dǎo)。”明明稱(chēng)。

周茂華也認(rèn)為，美債波動(dòng)對(duì)中國(guó)股債市影響有限。“當(dāng)前中美處于不同經(jīng)濟(jì)、政策周期，國(guó)內(nèi)物價(jià)溫和可控，基本面穩(wěn)固，人民幣能夠較好發(fā)揮國(guó)際收支自動(dòng)穩(wěn)定器功能等。而且考慮到外資投資國(guó)內(nèi)股債市占比仍相對(duì)低，且美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息以來(lái)，資本整體趨勢(shì)流入，中國(guó)國(guó)內(nèi)股市、債市主要受內(nèi)部因素影響。”

周茂華表示，整體看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于復(fù)蘇階段，通脹溫和可控，財(cái)政、貨幣等政策有力有效，對(duì)股市、債市環(huán)境友好；同時(shí)，中國(guó)持續(xù)深化改革開(kāi)放，加快構(gòu)建以國(guó)內(nèi)大循環(huán)為主體、國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局，經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期向好，人民幣資產(chǎn)仍將吸引全球資金趨勢(shì)流入。

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